当前市场如同站在5月初的时间窗口:5月11日上证综指最低点出现,6月初市场从悲观预期中走出。再谈“底部区域”,2018开门红!尽管当前无风险利率高企对A
股估值的抑制依然存在,但量化指标告诉我们,赚钱效应的收缩已非常充分。回顾5月,金融去杠杆的预期从无到有,我们清楚记得,5月11日上证综指见到绝对低点的时刻,市场对于监管全面加速的担忧并未明显改善(预期改善发生在6月之后),指数低点和主要矛盾的拐点未必完全重合。寻找5月初市场见底的线索,我们认为赚钱效应收缩到位是重要的原因。彼时60日均线强势股占比(未全面走弱的标的占比)仅12%,MACD
强势股占比(依然走强的标的占比)仅3%,而当前这两个指标也仅为16%和3%。所以,从赚钱效应收缩的角度,当前如同站在5月初的时间窗口,“5月初见底,6月初回升”的节奏将可能在岁末年初再现。展望未来,时间可能已经是多头的朋友:(1)
资管新规征求意见稿中可能引发大幅波动的内容被密切关注,修正可期。(2)
经济预期逐渐明确,债市预期由混乱走向一致,微观结构改善可期。(3)
中央经济工作会议 +
两会,改革预期在未来一段时间大概率是正贡献。据此,我们再次提出“底部区域”的判断,同时提示“2018开门红”的投资机会(11月年会我们提出谨慎开局近期已经得到充分验证)。

全面阐述“底部区域,2018开门红”判断的逻辑:经济和业绩增长有韧性暂时无法证伪,主要的边际改善来自于配置类机构的资金供需。近期我们反复提示“底部区域,2018开门红”,目前正在验证。这里再次明确这一判断的5个具体逻辑:

   
分析特朗普税改落地影响的出发点应是中美同周期,全球竞争性改革格局逐明,大国心态,乐见其成!参议院通过特朗普税改,时间点超预期。对于特朗普税改的具体影响,这里我们只讨论一个视角问题,我们认为分析特朗普减税影响的出发点应该是中美同周期,静态分析资本回流,美元以及美国风险资产价格变化对全球的影响最后可能只是捕捉了短期情绪的扰动,却离真正的均衡渐行渐远了。需要认识到,中美是全球经济最重要的拉动力量,美国经济总需求的变化对我们有直接的积极影响,从全球价值链分工角度,美国在“
方面处于领先地位,中国则将“
做到了极致,全球两大经济体唇齿相依,更相辅相成。所以看特朗普税改,我们要有大国思维,乐见其成!2018年是美国改革逐渐走向正轨的一年,也是中国改革大概率会加速的一年(中国在经济韧性和改革预期上可能都不会落后,我们能跟进的未必是减税,而可能是改革创新释放红利),全球第一第二大经济体改革加速的“鲶鱼效应”可能已经形成,2018年全球竞争性改革格局逐渐明朗,这正是我们在11月21日发布的年度策略报告中重点提示的上行风险,所以是乐见其成。

    (1)
市场赚钱效应的收缩已非常充分,前期低点的强势股占比指标已回落至2017年5月初的水平,市场已经反映了较为悲观的预期。

   
静观其变,2018年上半年三大潜在积极变化等待验证。当前动量思维依然占据主导,货币政策中性偏紧的认识,利率易上难下的判断,价值主线的线性外推都是动量思维的体现。我们认为这些在当下看来正确的判断,可能在2018年一季度末二季度初出现变数,我们重点关注三大潜在积极变化:(1)
以贷款加权平均利率(一季度)继续上行,民间投资单月同比(2-3月)转负为信号,货币政策导向将可能从中性偏紧回归真正中性。(2)
以资管新规正式稿和一行三会实施细则落地为信号,债市受到的事件性影响将逐渐消退。叠加宏观经济预期趋于明确改善微观结构,无风险利率将可能兑现下行。(3)
2017年报和2018一季报同步披露,中小创龙头相对沪深300(非金融)业绩趋势重新占优的判断也将迎来验证的时间窗口。总的来看,2018上半年就将是潜在变化验证的时间窗口。

    (2)
配置类机构的减仓和调仓进入最后阶段,2018年初可能逐渐转为增量博弈。

   
岁末年初价值动量延续,但2018年成长终归来,成长也有龙头。近期白马股有效调整,使其在春季行情舞台上有一席之地的概率大幅提高。岁末年初,市场回暖的初期,价值动量将可能延续。我们认为,“金融

   
10-11月是保险减仓最密集的时间窗口,进入12月已有所缓和;而银行受困于资管新规预期,在11-12月实现收益,兑现了较多赎回,但在“双旦”假期过去之后,正常的配置需求将有望开始释放,而资管新规预期的逐渐明确则构成开年加快配置需求释放的催化剂。

  • 地产 +
    大众消费”是赢在当下的方向。另外,我们继续提示2018年成长终归来,成长也有龙头。2018年创业板相对沪深300(非金融)的业绩趋势将重新占优,2019年中小板大概率也将迎来相对业绩的向上拐点,具体推荐上,我们继续提示“制造”和“创新”两条主线。从“制造
  • 中国领先”的角度推荐5G、光伏、高铁、军工和AI 的投资机会,从“创新 +
    景气”的角度推荐电子和新能源汽车。而税改取得突破,市场预期特朗普下一个阶段的主要工作将转换到推动基建上来,A
    股周期板块的热度将可能再维持一段时间。

    (3)
经济增长有韧性的预期暂时无法证伪,美国和德国央行先后上调了未来的经济增长预期,中央经济工作会议也反映出管理层对中国经济韧性较为乐观。当前处于经济无法证实证伪的时间窗口,中国经济有韧性也是市场的中性预期。

    (4)
市场普遍认同白马一季报的高预期,目前距离验证仍余足够时间,这有利于维持市场基础的赚钱效应。

    (5) “制造 + 创新”继续政策催化。中央经济工作会议确立了“供给侧改革 =
中国创造 =
中国制造”的导向,财政支出端结构优化也势必服务于中国经济的转型发展,“制造 +
创新”确定受益。

   
写在中国中央经济工作会议闭幕和美国税改落地之际:中美高质量发展的不同道路。本周中美两国在改革进程上都取得了重要突破:中国中央经济工作会议确立了“高质量发展”的方向;而特朗普周五也签署了税改法案,特朗普“背水一战”取得关键性胜利。在中美两国改革预期兑现之际,我们提示三个方面的长期判断:

    (1)
中美改革的突破会使得全球其他国家别无选择,全球竞争性改革的格局正在确立。

    (2)
中美其实都在追求高质量发展,只是道路不同。中国的思路是优化财政支出端的结构,集中力量办大事,通过政策定向扶植实现科技制造进步。美国的思路是通过减税,增加企业和居民在收入分配中的权重,充分调动市场活力,驱动发展。中美的道路不同,却无非高下对错,因为两国处于全球价值链的不同环节,处于不同的发展阶段。美国占据高增加值领域,直面欧日竞争,所以减税可以视为欧美日竞争加剧的信号。中国处于由低增加值领域向高增加值领域渗透的阶段,与欧美日互补多于竞争。也正是因为如此,如果我们过度依赖市场自身力量,会出现创新不足,财政支出端侧重“制造

  • 创新”更加有效。

永利游戏,    (3)
高质量发展对于上市公司基本面的长期影响是提升盈利能力,提高盈利稳定性。尽管2017-2018年针对规模效应和基数的业绩分析非常有效,但展望未来盈利能力(特别是总资产周转率,非规模效应驱动的销售净利率改善)的研究才是根本。

   
“白马搭台,成长唱戏”:当前价值白马行情演绎仍未充分,但“2018开门红”行情中还可能有成长的扩散和周期的脉冲。价值白马2018年一季报保持韧性是一致预期,目前距离验证仍有较长时间,价值白马行情(典型代表是消费升级受益的食品饮料,以及大众消费受益商贸零售)演绎仍未充分。但在价值相对成长的业绩优势已不明显的情况下,价值白马可能无法在“2018开门红”行情当中一枝独秀,出现“白马搭台,成长唱戏”格局的概率较高。

    成长方向,我们继续推荐“制造 +
创新”主线:军工,光伏风电,创新药,电子,5G,新能源汽车,高铁轨交,环保和AI。另外,周期品产出缺口较窄的预期未变,“2018开门红”中后段需关注周期向上脉冲的投资机会,特别是2018年3-4月如果验证了乐观的经济预期,周期将可能体现出高弹性。

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